拆解丸美生物套现式“分红”的资本游戏
最近，丸美生物掏出了一份沉甸甸的年度报告。这份报告对很多老股东来说，无异于一次冷冰冰的“现形记”。
这原本应该是创始人孙怀庆扬眉吐气的时刻：公司年营收跨过了34.59亿元的大关，三年时间，从22亿一路拼杀到近35亿。在申万宏源最新披露的全球美妆市场增速仅为3.5%的背景下，丸美能交出两位数的增长（16.48%），算得上是一张极其难得的成绩单。
但有意思的是，资本市场对此的反应却极其微妙，甚至带着一丝寒意。
二级市场的投资者显然并不买账。回看2025年5月，丸美生物的股价还一度站在56元的山岗上，而现在的价格已经跌至24元附近，一年不到的时间，市值腰斩还不止。 这种股价跌入深渊与业绩“增收不增利”的共振，让不少老股民直呼“丸美”正在变成一场幻梦。
其实这一切原因全藏在财报的“B面”：营收虽然创了历史新高，但归属于上市公司股东的净利润却只有2.47亿元，同比大幅下滑了27.63%；扣非净利润更是跌去了29.2%。这种典型的“增收不增利”，让不少长期跟踪美护板块的研究员直呼看不懂。
而真正引爆圈内争议的，是随之而来的一份分红预案。丸美宣布，拟向全体股东每股派发现金红利0.25元，加上2025年的中期分红，全年累计分红总额高达2.01亿元。
我们不妨算一笔极其简单的账：公司全年净赚2.47亿元，这一抬手，就直接分掉了81.1%。更值得玩味的是，创始人孙怀庆夫妇合计持股比例超过80.8%。这意味着，这2个亿的真金白银里，有超过1.6亿元将毫无悬念地流入实控人的口袋。
在盈利能力显著恶化、主业利润出现严重“剪刀差”、甚至赴港上市前夕刚被监管部门点名整改的当口，如此“清仓式”的豪迈分红，究竟是对外部投资者的慷慨回馈，还是大股东利用绝对控股权进行的一场隐秘“体面撤退”？
这事往深了说，不仅关乎丸美这一家公司的前途，更是当下A股一大批大股东股权高度集中的家族企业治理生态的一个极佳观察样本。
一
流量反噬下的“失血”：烧掉20亿换增长，利润去了哪？
要看懂丸美的分红悖论，得先弄明白它的生意是怎么做的。
现在的国产护肤品赛道，其实特别像一场没有终点的“红皇后游戏”——你必须拼尽全力地奔跑，才能勉强让自己留在原地。2025年，丸美的营收盘子确实做大了，但这些货是怎么卖出去的？
财报给出了一个令人心惊的数字：销售费用高达20.57亿元，同比增长25.8%。
这意味着什么？
意味着丸美每卖出100块钱的产品，就有将近60块钱交给了抖音的流量算法、明星主播的佣金以及铺天盖地的达人种草。
我们细看国信证券在4月6日发布的最新点评报告，里面提到一个极其扎心的细节：丸美在2025年Q4（第四季度）单季实现营收10.09亿元，同比基本持平，但单季的归母净利润竟然只有可怜的300万。
双11本该是美妆企业利润丰收的黄金期，为什么会出现断崖式的利润蒸发？报告里有一句话点透了真相：“双11受平台政策调整影响导致前期推广投入未能实现相应回报。”大白话就是：流量越来越贵，平台规则一变，砸进去的营销费连个水花都没看到，直接成了吞噬利润的黑洞。
此外，万联证券的数据也佐证了这一困境。虽然公司毛利率在高端大单品的带动下微增至74.29%，但在庞大的销售和管理费用侵蚀下，净利率已经滑落至7.15%。更雪上加霜的是，丸美总部大厦落成后转固带来的折旧费用（约3800万）和房产税（约1400万），都在这个寒冬里进一步压垮了利润表。
说实话，这已经不是简单的“增收不增利”，而是一种系统性的“造血”能力受损。
在线上渠道占比高达89%的今天，丸美已经高度绑定了电商平台的流量战车。当营销费用的边际效应开始断崖式递减，公司的经营活动现金流净额自然会面临巨大压力。
一边是主业利润的严重“失血”，一边却还要强行通过超过80%的分红比例给股东“输血”。这种撕裂感，正是这场迷局的第一个切入口。
二
一股独大下的分红，成“合法套现”大法？
弄清了利润的窘境，我们再来聊聊这笔钱到底分给了谁。
在主流叙事里，A股的高分红通常被贴上“良心公司”的标签。但在丸美生物这里，这个标签显然需要打个问号。核心原因在于其极度集中的股权结构——孙怀庆持股72.72%，王晓蒲持股8.08%，两夫妻持股就超过了80%。
这种“一股独大”的格局，决定了公司的分红政策与其说是董事会的决议，不如说是大股东个人意志的延伸。对于散户来说，每10股分2.5元，交完税可能也就勉强够买两杯咖啡；但对于孙怀庆夫妇来说，这是每年数以亿计的无风险现金流。
有心人如果去拉一下过去三年的数据就会发现，丸美在过去三年累计分红了约7.1亿元，占同期年均净利润的251%。而这三年里，创始人夫妇通过分红这一条路径，就合法且体面地拿走了近5.7亿元。
为什么是大额分红，而不是直接在二级市场抛售股票？这背后的资本账算得极其精明。
如果你是绝对控股的老板，你想把账上的1个亿变成个人资产，如果选择减持，你不仅要提前公告，要受到严苛的新规限制，更致命的是，“老板套现”的信号会瞬间引发市场恐慌，直接带崩股价。
但分红不一样。它披着“回报投资者”的华丽外衣，无需提前预告，不冲击股价，甚至还能蹭一波“红利概念”，吸引看重分红率的被动资金入场抬轿。在这套玩法下，大股东借助控股权，将上市公司的现金丝滑地转移到了个人层面。中小股东看似跟着喝了口汤，实则成了大股东大额套现的“气氛组”。
三
2%的研发占比，撑得起“生物科技”的野心吗？
既然账上有钱，为什么不投到未来？这就不得不提丸美那一直被诟病的“重营销、轻研发”底色。
2024年，公司完成了一次颇具野心的更名——从“丸美股份”更名为“丸美生物”。名字是高级了，但再看财报里的研发投入，却显得极其骨感。2025年，丸美生物的研发费用仅为约0.85亿元，研发费用率长期徘徊在2.47%左右。
这个数字在行业里是什么概念？我们横向对比同业，华熙生物的研发费用率常年稳定在6%以上，就连曾经同样靠营销起家的珀莱雅，也在疯狂补齐研发短板。
在这个“成分党”崛起的时代，不到一个亿的研发投入，要支撑起一个号称横跨“眼部抗衰+全脸护理”的生物科技帝国，这其中的技术空隙，显然只能靠那20多亿的销售费用去填补。
这反映了一个深层的商业心态：面对极具不确定性的研发投入周期，和触手可及的现金分红，大股东本能地选择了后者。趁着现在的“小红笔”还能卖得动，先把利润“落袋为安”。所以，高分红在这里透露出的是管理层对未来持续盈利能力的不自信。
四
港股上市前的“抽水”与治理瑕疵
让这个分红迷局变得更加扑朔迷离的，是丸美生物正在谋求香港二次上市。
公司一边在A股以超过80%的比例大肆派发分红，掏空账上的未分配利润；一边又准备在港股募集资金，理由是“增强资本实力”。
这种“先抽水，再补血”的做法，相当于让未来的新股东，来填补老股东拿走现金后留下的资本缺口。
更让人捏把汗的是，就在筹备赴港上市的关键期，丸美刚收到广东证监局的整改通知。财务核算不规范、募集资金管理混乱，甚至信披数据不准确，这些被监管点名的“伤疤”，让其在机构投资者心中的治理评级大打折扣。
当内部合规如此粗放，而分红套现的动作却如此精准时，投资者确实有理由用脚投票。
五
如何避开上市公司“高分红陷阱”？
丸美生物的“分红悖论”并非个例。在股权高度集中的公司中，高分红往往被异化为一种大股东实现低成本退出的工具。
如果说丸美目前还只是“吃老本”，那么更极端的案例则更具毁灭性。比如前两年的红星美凯龙（601828.SH）。
作为曾经的传统家居卖场龙头，红星美凯龙在2021年至2022年期间，账上的非受限现金流连短期的有息负债都快覆盖不住了，经营活动产生的现金流量净额更是常年承压。然而，公司却依然“硬着头皮”维持了巨额现金分红方案。
实控人车建新及其关联方拿走了绝大部分红利，实现了个人财富的顺利“软着陆”。结果仅仅过了半年多，红星美凯龙控股股东就深陷债务危机，随后发生控股权变更。
公司因为短期借款大面积逾期宣告暴雷，股价连续跌停，并一度被ST处理。
这事说透了，就是利用高分红掏空了上市公司的最后一点“救命钱”，把巨额债务留给了二级市场的散户。
对于普通投资者而言，在追逐高股息的同时，到底该如何识别这些包藏祸心的“分红陷阱”？这里提供三个简单的交叉验证方法：
首先，盯紧“分红/净利润”的倒挂红线。高股息不等于好公司。如果一家公司的分红金额长期超过当期净利润的50%甚至达到80%以上，这往往不是慷慨。如果大股东持股比例极高（如超过70%），这种政策的本质就是变相减持，你持有的股票随时可能成为大股东的提款机。
其次，深度排查“借钱分红”的财务地雷。这是识别红星美凯龙式悲剧的关键。看分红时，必须翻开资产负债表。如果公司“短期借款”和“一年内到期的非流动负债”堆积如山，而“经营活动现金流量净额”却萎靡不振，这种公司还敢大手笔发红包，基本就是在借银行的钱给老板发工资，这是典型的风险前兆。
再次，审视研发与营销的比例（成长性验证）。分红应该是利润溢出后的奖励，而不是掩盖衰退的遮羞布。如果一家公司像丸美这样，研发占比不到3%，营销却吃掉营收大半，这说明管理层已经疑似放弃了长期主义。缺乏技术护城河支撑的分红，本质上是成长停滞的前兆。
丸美生物的案例再次提醒我们：分红永远不是股价万能的护身符。
在这个愈发残酷的市场里，能够穿越周期的，永远是那些把资金砸向实验室、用产品说话的企业。
至于丸美能否在港股续写它的传奇，或者它账上的现金还能支撑几轮这样的分红，我们不妨多给它两个季度的时间。
毕竟，当潮水退去时，账本和债务，总是最诚实的。
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